美中利差擴大　人民幣為何反持續升值？

地緣政治風險推升通膨與AI基礎建設巨額資金需求影響，9月中，除人行外，美、歐、日三大央行接連升息；按理說，利差擴大，人民幣理理應對各主要貨幣貶值，但這次以美、歐、日貨幣為主要權重的CFETS人民幣匯率指數反逆勢上漲1.03%，人民幣兌美元更創2023年以來新高。

凡此說明，一定有比資本帳淨流出（利差擴大吸引人民幣資金換匯擁抱美債）更重要的其他經濟因素，如經常帳順差等，正主導及指引著人民幣匯率的未來多頭走勢。

半年時間 人民幣兌美元升值近9%

2022年3月起，美聯儲連11次升息，人民幣兌美元自同年2月最高的1美元兌人民幣6.3025元，一路走貶至2023年9月4日的人民幣7.3498元；其後，拜美聯儲2024年9月起的連六次降息之賜，上周一早盤，在岸、離岸人民幣兌美元分觸近三年多來新高，今年4月起的短短半年內甚至大幅升值8.82%。

無庸置疑，人民幣兌美元強勢升值，隱身美聯儲降息背後的弱勢美元政策絕對是主驅力。按理說，美中利差擴大，陸投資人為擁抱美債賣人民幣、買美元所引發的資本帳淨流出，理應能緩解甚或改變此前人民幣兌美元的強勁走勢，但其實不然。

2024年9月，美中10年期公債殖利率利差為1.66個百分點；去年9月，雙方利差進一步擴大至2.25個百分點。剛開始，確如市場預預期，受利差擴大影響，人民幣自2024年9月最高時的1美元兌人民幣6.7061元，貶值至去年5月的人民幣7.35元。

但近兩個月來，當美中10年期國債收益率利差從7月1日的2.73個百分點擴大至9月16日（美聯儲宣布升息）的3.32個百分點時，人民幣兌美元反在短短兩個月內逆勢升值1.18%。

利空罩頂 人民幣為何持續升值？

如果說，2023年9月至今年7月底前的人民幣升值，高逾40萬億美元的聯邦政府債務及美聯儲降息、美元走弱等係主驅力；但日前，美聯儲宣布加息25個基點，日、歐等各主要非美元貨幣應聲貶值，卻唯獨人民幣不跌反漲並創近三年多來新高，以下利好因素絕對功不可沒。

（一）人民幣多頭格局已然確立

觀諸近四年多來人民幣兌美元匯率走勢，受美聯儲重啟11次升息循環、將聯邦基準利率從2022年3月的0%~0.25%拉高至5.25%~5.5%影響，人民幣兌美元分於2022年10月、2023年9月及去年4月，在人民幣7.35元附近確立了技術分析上所謂的三重頂空頭格局。

但值欣慰的是，就技術面分析而言，只要三重頂頸線（人民幣7元整數關卡）獲突破，即可確立人民幣匯率空頭格局已獲翻轉。

2025年4月，人民幣兌美元最後一次上衝至人民幣7.35元附近後後隨即一路走強，並連破7元頸線（2025年12月25日）及6.80元（今年5月18日）等重大壓力；日前，更在美聯儲升息、美中利差擴大此一重大利空罩頂下，一舉突破6.699元並創三年半以來新高，凡此說明，人民幣多頭格局已然形成、毫無懸念。

(二) 貿易順差疊加經常帳順差給予升值底氣

商品貿易順差增加，將透過經常帳順差增加（外匯淨流入大於淨流出）與外幣供給增加（出口商至商業銀行賣美元換匯）等階段性傳導，帶動人民幣兒其他貨幣（如美元）升值。

今年前8月，陸累計貿易順差約8,055億美元，遠高於過去同期水準，以致，單季經常帳順差從2022年以前的不及千億美元，跳增至今年第二季的1,951億美元。

與此同時，商業銀行結随順差金額亦拜此前三個月，出口企業將月均370億美元外匯（按瑞銀報告）兌換成人民幣之賜，由2021及2022年以前的平均不到200億美元，躍增至今年8月的485億美元，一躍而為近年支撐人民幣多頭格局的最強底氣。

（三）不再有人行貶值振出口的錯誤預期

近兩年來，大陸GDP貢獻出口占比至少三成，無怪乎市場會認為人民銀行一定會為大陸出口的穩定增長促貶人民幣；但從去年及今年前8月的大陸對外出口，在人民幣兌美元升值8.82%的壓力下，仍逆勢增長5.5%及19.3%等數據看來，勢必有如新能源車、AI相關半導體元件及中間品出口等產業競爭力因素，緩解了近年人民幣升值對出口所帶來的負面衝擊。

無巧不巧的，9月10日，在國務院新聞辦公室剛舉行的新聞發布會上，人民銀行副行長陸磊也對外表示，隨大陸出口結構的轉型與升級，陸企的出口議價能力及匯率風險管理能力不斷增強，政府當局委實沒必要、亦無意通過匯率貶值來獲取貿易競爭優勢。

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